王儷容：《觀念平台》大陸貨幣政策意涵及未來走向

　　基於大陸經濟下行和通縮壓力未見紓解，中國人民銀行（人行）自2015年來接連下調存準率、下調貸款和存款基準利率，不斷擴大寬鬆貨幣政策。2月及4月各下調存準率0.5及1個百分點，後者幅度之大超出市場預期。3月初則是調降存、放款基準利率各0.25個百分點， 5月11日除了再持續下調存、放款基準利率各0.25個百分點，而分別至2.25及5.1％外，更同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍。以下，剖析上述貨幣政策之意涵、影響及其未來走向。

　　人行以上作為之目的，除釋放銀行可貸資金，及提高貨幣乘數，以刺激經濟外，降息在一定程度上亦有利於降低地方政府債券發行成本，有利於其存量債務置換。亦即，隨著大陸利率之下降，未來大陸地方債務中屬於政府直接債務的部分，將可加快從短期、高息中解脫出來，變成長期、低成本的債務。

　　基本上，大陸寬鬆貨幣政策雖能暫時刺激其經濟，但不能治愈其經濟病根：多年來大陸因太過著重經濟成長以及制度缺陷，而種下之長期問題，如污染嚴重、資金配置扭曲、地方債房地產問題等，已橫亙於前，亟待慢慢解決。本文贊同荷蘭合作銀行亞太區金融市場研究部主管埃夫里之分析，認為：中國經濟目前面臨債務高、通縮等風險，這些問題是系統性的，而不是周期性的，所以單純依靠貨幣政策不能有效解決，只是能暫時緩解短期的經濟不適。

　　不過，在金融方面，或許能產生一較具長期意義之影響，即有利大陸股市之發展。近期中國降低存準率，拉升陸股創高。由於大陸十二五甚至於將出爐之十三五規劃，皆將發展直接金融視為重要政策，故各方皆期待在股市一枝獨秀之下，再加上其對股市發行制度將從核准制改為註冊制，讓市場找出更多可以通過IPO淬鍊之優良上市公司情況下，期待逐漸改善大陸金融（尤其是間接金融）資源配置嚴重不均之長期問題，從而有效支持大陸企業之長期發展。展望未來，大陸貨幣政策走向應是持續維持穩健、甚至於略趨寬鬆。之前，人行行長周小川曾說：「新常態下穩健的貨幣政策，既要支持經濟增長，也要促進結構改革。太過寬鬆的政策對結構改革是不利的。」

　　大陸貨幣供給必須增加以處理經濟下行問題，並抵銷資金外流趨勢所導致之貨幣供給減少：大陸金融帳將漸漸開放，其國內外資金對於大陸國外相關因素，將漸趨敏感，近來美元強勢，資金外流壓力即增；再加上大陸貿易順差大幅收縮，外匯佔款大幅下跌，亦致貨幣供給減少；而大陸推動企業「走出去」，如一帶一路與亞投行等大戰略，亦導致直接投資外流，並減少其國內貨幣供給。

　　然而，下列因素卻將抑制其貨幣供給之增加：美國QE可能退場，故美國利率上升，美元將升值；若果如此，為防止人民幣貶值幅度過大，大陸將不敢過度朝寬鬆貨幣方向移動。人民幣要國際化、要支持各國人民幣離岸中心之發展、要強大其在IMF特別提款權地位，即須維持人民幣強勢地位。當許多國家利率走高之際，大陸不可能背離此一趨勢太多，而讓其利率繼續走低。

作者：王儷容

資料來源：工商時報